ما وراء نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي: تشريح اتجاهات تقييم الأسهم

ومع وصول أسواق الأسهم إلى مستويات قياسية وإشارة نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى فروق تقييم منخفضة تاريخياً، يواجه المستثمرون مشهداً محيراً. يستكشف هذا المنشور تعقيدات علاوة مخاطر الأسهم، ويدقق في نماذج التقييم التقليدية، ويقدم إطارًا محدثًا لتوجيه عملية صنع القرار الاستراتيجي في بيئة اليوم المتقلبة.

سجلت الأسهم الأمريكية مستويات قياسية جديدة بعد إعادة انتخاب دونالد ترامب رئيسا للبيت الأبيض. لا تزال الرغبة في المخاطرة في السوق مرتفعة، ولكن يبدو أن تقييمات الأسهم مرتفعة أيضًا. إن نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي، الذي يقيس الفارق بين عائد الأرباح الآجلة لمؤشر S&P 500 وعائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات، يبلغ حاليًا -0.1٪، وهو مستوى لم نشهده منذ عام 2002 (انظر الشكل 1).

هل يشير نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي السلبي إلى نهاية علاوة مخاطر الأسهم؟ هل يجب على المستثمرين القلق بشأن التقييمات الحالية للأسهم؟ في هذه الورقة، نتناول هذه الأسئلة من خلال تقييم نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي من خلال عدسة نموذج تقييم الأسهم الجوهري وفصل علاوة مخاطر الأسهم (ERP) عن عائد أرباح الأسهم.

نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي

أصبح نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي مؤشرًا شائعًا جدًا لتقييم الأسهم منذ أن قدم إدوارد يارديني النموذج في عام 1998. النموذج، كما هو محدد في المعادلة [1]، يقارن عائد أرباح الأسهم الآجلة مع العائد الاسمي الخالي من المخاطر لسندات الخزانة لمدة 10 سنوات. وتشير القيمة الإيجابية إلى أن سوق الأوراق المالية أقل من قيمته الحقيقية، والعكس صحيح. يُنظر إلى انتشار التقييم على أنه معادل لتخطيط موارد المؤسسات (ERP) المتوقع.

نموذج الاحتياطي الفيدرالي = عائد الأرباح – العائد الاسمي لخزانة الولايات المتحدة لمدة 10 سنوات [1]

الحدس هو أن الأسهم والسندات هي أصول متنافسة؛ وبالتالي، فإن شراء الأسهم ذات المخاطر العالية يكون منطقيًا فقط عندما تتمكن الأسهم من تحقيق أرباح تفوق سندات الخزانة الأمريكية الخالية من المخاطر. ومع ذلك، واجه نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي انتقادات مستمرة من المستثمرين بسبب الافتقار إلى الأساس النظري.

التقييم الجوهري للأسهم

يقدم نموذج جوردون للنمو (GGM) تقديرًا للقيمة الجوهرية للسهم بناءً على افتراضات معدل نمو ثابت للأرباح وتكلفة رأس المال ونسبة توزيع الأرباح (انظر المعادلة [2]). وباتباع الخطوات الموضحة في المعادلات من 3 إلى 5، يمكننا الوصول إلى نسخة معدلة من نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي الموضح في المعادلة 5.

بالمقارنة مع نموذج يارديني، لم يعد النموذج المعدل يفترض بيتا للمعدل الخالي من المخاطر ويمكن أن يختلف نضج العوائد الخالية من المخاطر. وفي الوقت نفسه، يشير النموذج إلى أن نظام تخطيط موارد المؤسسات (ERP) يرتبط سلبًا بمعدلات نمو الأرباح عند تقييمها بشكل عادل، أي أن ارتفاع نمو الأرباح يمكن أن يؤدي إلى هامش تقييم أضيق. وفقًا لـ FactSet، من المتوقع أن تشهد الشركات المدرجة على مؤشر S&P 500 نموًا سنويًا في الأرباح يبلغ حوالي 14٪ خلال العامين المقبلين، وهو أعلى بكثير من اتجاه نموها التاريخي.

الإطار التجريبي

العديد من الافتراضات وراء GGM لا تصمد في العالم الحقيقي. على سبيل المثال، تختلف معدلات النمو مع مرور الوقت؛ منحنى العائد ليس مسطحًا؛ وهكذا. دون الخوض في النظرية الرياضية الشاملة، يمكننا اعتماد نموذج معمم كما هو موضح في المعادلة 6 لوصف تخطيط موارد المؤسسات (ERP) باعتباره عائد أرباح الأسهم الآجلة الذي يزيد عن التعرض الخطي لمنحنى العائد الخالي من المخاطر بالكامل.

يمكن تقدير تعرضات بيتا طويلة الأجل لعائد أرباح الأسهم إلى المعدل الخالي من المخاطر باستخدام تقنيات الانحدار الخطي. انطلاقًا من روح البخل النموذجي، اخترت عائد سندات الخزانة لمدة 3 أشهر ومنحدر العائد (10 سنوات ناقص 3 أشهر) لتقريب منحنى العائد بأكمله. كما هو مبين في الشكل 2، فإن معاملات بيتا لعائدات أرباح الأسهم إلى عوائد سندات الخزانة لها دلالة إحصائية مع t-stat> 7.0.

يمكن بعد ذلك تقدير تخطيط موارد المؤسسات (ERP) التاريخي باستخدام المعادلة 7 أدناه. يوضح الشكل 3 السلسلة الزمنية لتخطيط موارد المؤسسات (ERP) التاريخي. تقدير النموذج الحالي (اعتبارًا من 30 نوفمبر 2024) هو 2.0%، مما يشير إلى تخطيط موارد المؤسسات (ERP) الضيق ولكنه لا يزال إيجابيًا.

المصدر: بلومبرج. البحث الكمي لتخصيص الأصول العالمية. البيانات من 1/1962 إلى 11/2024. الاتجاهات التاريخية لا تتنبأ بالنتائج المستقبلية.

تأثير الإشارة

هل يعتبر نموذج الاحتياطي الفيدرالي المعدل إشارة تقييم أفضل؟ ولتقييم ذلك، قمت ببناء نموذجين خطيين باستخدام عوائد الأسهم الآجلة لمدة 10 سنوات كمتغيرات مستقلة وسلسلتين زمنيتين لأقساط مخاطر الأسهم كمتغيرات تابعة، بشكل منفصل. يوضح الشكل 4 أدناه ملخصًا لمخرجات الانحدار. يتمتع النموذج المعدل بلياقة أفضل من النموذج الأصلي مع R أعلى² وt-stat لمعاملات بيتا.

ترتفع مخاطر التقييم بفضل الارتفاع المستمر في السوق. يُظهر نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي الشهير أن تقييم الأسهم قد انقلب إلى منطقة باهظة الثمن. ومع ذلك، أعتقد أن نمو الأرباح الأعلى من المعتاد هو السبب الرئيسي وراء تحول انتشار التقييم إلى الجانب السلبي. ومن خلال إطار تقييم جديد يعتمد على نموذج التقييم الجوهري، أوضح أن مستوى التقييم الحالي لا يزال يوفر مجالًا لعوائد الأسهم الإيجابية على المدى القريب على الأقل.

مراجع

ويجاند، آر إيه، وآيرونز، آر. (2008). ضغط وتوسيع نسبة السعر إلى الربحية في السوق: شرح نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي. مجلة الاستثمار، 17(1)، 55-64. https://doi.org/10.3905/joi.2008.701961

يارديني، إي، 1997. يجد نموذج سوق الأوراق المالية التابع لبنك الاحتياطي الفيدرالي مبالغة في تقدير القيمة. دراسة موضوعية رقم 38. أبحاث الأسهم الأمريكية، دويتشه مورجان جرينفيل.

يارديني، إي، 1999. نموذج جديد ومحسن لتقييم الأسهم. دراسة موضوعية رقم 44. أبحاث الأسهم الأمريكية، دويتشه مورجان جرينفيل.