قصر النظر في الشركات: التقارير الأقل تكرارًا لن تقلل من الإدارة قصيرة المدى
وكثيراً ما يُلقى اللوم على التقارير ربع السنوية في قصر نظر الشركات، وهو الإفراط في التركيز على تلبية توقعات الأرباح القصيرة الأجل على حساب القيمة طويلة الأجل. تعمل معظم الشركات الأمريكية وفق دورات استثمار تقاس بالسنوات، وليس بالأرباع، وغالباً ما يقوم المستثمرون بتسعير الأسهم على أساس آفاق أرباح أطول. وفي هذا السياق، فإن تغيير تواتر التقارير لا يساعد كثيراً في تغيير السلوك الإداري، في حين تمارس هياكل الحوافز ــ وخاصة دورات التعويضات التنفيذية ــ ضغوطاً أعظم كثيراً على القرارات القصيرة الأجل.
والسؤال الذي يطرح نفسه بالنسبة للمحللين الماليين هو ما إذا كان الحد من تكرار التقارير من شأنه أن يحسن عملية صنع القرار في الأمد البعيد، أو أنه ببساطة سيضعف الشفافية وكفاءة السوق. وتشير الأدلة إلى أن الأمر لن يحدث، وأن مثل هذا التحول من شأنه أن يضر بالسيولة ويقلل من موثوقية المعلومات المتاحة للسوق.
إعادة النظر في النقاش حول المدى القصير
النقاش ليس جديدا. لقد تمت دراسة أسباب وعواقب النزعة قصيرة المدى لعقود من الزمن من قبل الأكاديميين والمعلقين والمشرعين والممارسين. انتقدت شخصيات بارزة مثل جيمي ديمون ووارن بافيت علناً ثقافة المدى القصير. وتعززت مخاوفهم من خلال دراسة استقصائية أجريت عام 2004 للمديرين التنفيذيين الماليين والتي أظهرت أن نصفهم كانوا على استعداد للتخلي عن مشاريع صافي القيمة الحالية الإيجابية لتجنب فقدان توقعات الأرباح الفصلية1.
ورغم وجود اتفاق واسع النطاق على أن استراتيجيات الشركات القصيرة النظر تلحق الضرر بالمستثمرين والسوق، فإنه ليس من الواضح ما إذا كان إنهاء التقارير ربع السنوية من شأنه أن يحل المشكلة. ترتبط التقارير ربع السنوية وتوجيهات الأرباح بتغطية أعلى للمحللين، وزيادة السيولة، ومعلومات أكثر شفافية، وانخفاض التقلبات، وكلها تساعد في تكلفة رأس المال.2، 3، 4، 5. عندما تصبح إصدارات الأرباح أقل تواترا، يرتفع عدم تناسق المعلومات ويزداد خطر التداول من الداخل.
تقدم المملكة المتحدة وأوروبا تجارب طبيعية حديثة. عندما أنهت الهيئات التنظيمية التقارير ربع السنوية الإلزامية في عام 2014، لم تقم الشركات بزيادة الإنفاق الرأسمالي أو الإنفاق على البحث والتطوير، على عكس ما كان متوقعا إذا أدت الأرباح الفصلية حقا إلى إدارة قصيرة النظر6.
علاوة على ذلك، يرى بعض الممارسين والأكاديميين أن الشركات ستواجه ضغوطا أقل على المدى القصير إذا كانت قاعدة المساهمين فيها تتألف من مستثمرين على المدى الطويل. ومن هذا المنظور، ينبغي للشركات التي تسعى إلى اجتذاب هؤلاء المستثمرين أن تقلل من التوجيهات القصيرة الأجل وأن تركز بشكل أكبر على التوقعات الطويلة الأجل.
إن مثل هذا التحول في التركيز الاستراتيجي والإفصاح نحو الأداء على المدى الطويل يخلق حلقة حميدة – حيث تنتهي الشركات التي تكتسب اهتمام ودعم المستثمرين ذوي الآفاق الأطول إلى تعزيز ثقة الإدارة في القيام باستثمارات ذات قيمة مضافة في مستقبل شركاتها.
سارة كيوهان ويليامسون وأرييل بابكوك، FCLTGlobal (2020)7
ومن المفارقات أن دراسة أجريت عام 2016 لم تجد أي اختلاف في مستويات الاستثمار طويل الأجل بين الشركات التي أصدرت توقعات طويلة الأجل وتلك التي قدمت توجيهات قصيرة الأجل فقط8. وهذا يسلط الضوء على عدم وجود توافق في الآراء حول كيفية تأثير ممارسات الإفصاح على الآفاق الإدارية.
ويترتب على ذلك سؤال طبيعي: ما الذي يشكل أفقًا طويل المدى لاستراتيجية الشركة؟ إذا كان الهدف من تقليل وتيرة تقديم التقارير هو الحد من النزعة قصيرة المدى، فمن المعقول التساؤل عما إذا كان تمديد فترة تقديم التقارير لمدة ثلاثة أشهر من شأنه أن يؤثر بشكل مفيد على عملية صنع القرار الإداري.
عندما تتجاوز آفاق الاستثمار دورات إعداد التقارير
وكطريقة أولية لتقريب آفاق الاستثمار في الشركات، قمت بتصنيف جميع الشركات المتداولة علناً في الولايات المتحدة باستخدام معيار تصنيف الصناعة (ICB) واستخدمت متوسط عائدات الاستثمار لكل قطاع لمدة عامين كبديل لفترات الاسترداد. ويوفر هذا النهج مقياسا عمليا، وإن كان مبسطا، للمدة التي تستغرقها الشركات لاستعادة رأس المال المستثمر في ظل ظروف الحالة المستقرة.
الشكل 1: العائد على الاستثمار (ROIC) ودوران العائد على الاستثمار (ROIC) وتحليل السعر إلى الربحية (P/E).
المصدر: بيانات بلومبرج وتحليل الملكية (الجدول الكامل في الملحق).
ويظهر تحليلي أن متوسط معدل دوران رأس المال المرجح للشركات المدرجة في الولايات المتحدة يبلغ خمس سنوات تقريباً، وتتراوح متوسطات القطاع من نحو ثلاث سنوات في الربع الأدنى إلى 22 عاماً في أعلى شريحة. وتشمل العينة 3355 شركة أمريكية متداولة علناً، مجمعة في 42 قطاعاً من قطاعات ICB ومرتبة حسب الشريحة الربعية.
كلما طالت فترة الاسترداد (دوران العائد على الاستثمار)، قل التأثير المحتمل للتحول لمدة ثلاثة أشهر في وتيرة إعداد التقارير على سلوك الشركة. سيظل المديرون يواجهون ضغوطًا لتجنب انخفاض الأداء على المدى القريب عند بدء مشاريع صافي القيمة الحالية الإيجابية؛ وسوف ينتقل تعريف “المدى القصير” ببساطة من ثلاثة أشهر إلى ستة أشهر.
هناك عدسة أخرى حول المدى القصير وهي نسبة السعر إلى الأرباح (P / E). يشير معدل السعر إلى الربحية إلى عدد سنوات الأرباح الحالية التي سيستغرقها المستثمرون لاسترداد استثماراتهم الأولية، على افتراض عدم حدوث تغيير في الأرباح. على سبيل المثال، تشير نسبة AP/E البالغة 10x إلى أفق أرباح مدته 10 سنوات.
تعتبر نسب السعر إلى الربح المرتفعة شائعة بين الشركات النامية، مما يعكس توقعات المستثمرين لأداء مستقبلي قوي من خلال توسيع الإيرادات أو تحسين الهامش. جنبا إلى جنب مع نتائج دوران ROIC، تساعد مضاعفات السعر إلى الربحية على توضيح كيفية وزن المستثمرين لإمكانات الشركة على المدى الطويل مقارنة بالأرباح على المدى القريب. بشكل عام، تواجه الشركات ذات نسب السعر إلى الربح المرتفعة ضغوطًا أقل لتحقيق نتائج قصيرة المدى.
الشكل 2: قطاع ICB: نسبة ROIC ونسبة السعر إلى الربحية.
المصدر: بيانات بلومبرج وتحليل الملكية (الجدول الكامل في الملحق).
يتم تداول الأسهم الأمريكية حاليًا بمتوسط سعر ربحية يبلغ 42.5 مرة، وتتراوح مضاعفات القطاع من 12.3 مرة في التأمين على الحياة إلى 241 مرة في السيارات وقطع الغيار. وتتركز أكبر الشركات في قطاع التكنولوجيا – مثل Tesla (280x)، وPalantir (370x)، وNvidia (45x)، وApple (36x)، وMeta (21x)، وAlphabet (34x) – مما يعكس توقعات المستثمرين القوية وتأثير التفاؤل المتعلق بالذكاء الاصطناعي.
وسواء كانت هذه التقييمات تعكس فقاعة أم لا، فإن دفع ما يعادل أكثر من 40 عاما من الأرباح يشير إلى أن النتائج قصيرة الأجل ليست المحرك الرئيسي لتوقعات المستثمرين.
تشير الأدلة مجتمعة إلى أنه لا ينبغي إلقاء اللوم على الأرباح الفصلية كسبب لقصر نظر الشركات. وقد تم اقتراح العديد من الأساليب البديلة للحد من الضغوط قصيرة المدى والتي لا تتطلب إلغاء التقارير ربع السنوية9.
حدود تغيير وتيرة الإفصاح
إحدى أكثر الطرق فعالية لتقليل الضغط على المدى القصير هي إطالة مدة التعويض التنفيذي، والتي يتم تنظيمها عادة حول دورة أداء مدتها عام واحد.10. وتتعارض مثل هذه الآفاق القصيرة مع فترات الاسترداد المتعددة السنوات التي تنطوي عليها مقاييس العائد على الاستثمار (ROIC) ومقاييس السعر إلى الربحية (P/E)، ومن الممكن أن تخلق حوافز للمديرين لإعطاء الأولوية للنتائج في الأمد القريب على مشاريع القيمة الحالية الإيجابية. وعندما يتم ربط التعويضات بشكل وثيق بالنتائج السنوية، فإن تأجيل الاستثمارات ذات القيمة المضافة يصبح استجابة عقلانية، وإن كانت دون المستوى الأمثل.
والسؤال الرئيسي هنا هو ما إذا كان الإفصاح الأقل تواترا من شأنه أن يساعد المشاركين في السوق أو يلحق بهم الضرر. ويرتبط انخفاض التقارير بانخفاض السيولة، وانخفاض الشفافية، وارتفاع التقلبات، وارتفاع تكلفة رأس المال، في حين لا توجد أدلة تذكر على أنها تقلل بشكل ملموس من الحوافز القصيرة الأجل. ونظراً لهذه المقايضات وتوافر أدوات أخرى لتحسين مواءمة الحوافز الإدارية مع القيمة الطويلة الأجل، فمن الحكمة التعامل مع أي تحرك بعيداً عن التقارير ربع السنوية بحذر.
1 الآثار الاقتصادية لإعداد التقارير المالية للشركات
2 يرشد أو لا يرشد
3 على التوجيه والتقلب
4 تحرير التقارير ربع السنوية وتأثيرها على عدم تناسق المعلومات وقيمة الشركة
5 تكرار التقارير المالية، وعدم تناسق المعلومات، وتكلفة حقوق الملكية
6 تأثير تكرار التقارير على الشركات العامة في المملكة المتحدة
7 جذب المساهمين على المدى الطويل
8 إرشادات الأرباح طويلة الأجل: الآثار المترتبة على الإدارة والمستثمرين على المدى القصير
9 الحد من المدى القصير في الشركات الأمريكية: التركيز على التعويض التنفيذي
10 المدة المثلى للأجور التنفيذية
