دليل لمحللي الاستثمار: نحو رؤية أطول للأسواق المالية الأمريكية

يعد فهم السياق التاريخي للأسواق المالية أمرًا بالغ الأهمية لمحترفي الاستثمار الذين يسعون إلى اتخاذ قرارات مستنيرة في المشهد المعقد اليوم. يكشف هذا الاستكشاف للبيانات التاريخية التي تمتد إلى أكثر من 230 عامًا كيف تطورت الأسواق وكيف تشكل الاستمرارية والتغيير فرص الاستثمار.

من هيمنة السكك الحديدية في القرن التاسع عشر إلى ظهور مؤشرات متعددة القطاعات، تقدم هذه العدسة التاريخية رؤى لا تقدر بثمن للمحللين الذين يعملون مع البيانات القديمة. ومن خلال دمج هذه المعرفة في الاستراتيجيات الحديثة، يمكن للمحترفين التنقل بشكل أفضل في دورات السوق، وفهم الاتجاهات طويلة المدى، وتحسين أساليبهم الاستثمارية.

هذا المنشور – الجزء الثاني من سلسلة مكونة من ثلاثة أجزاء – مخصص لمحللي الاستثمار الذين يخططون للعمل مع البيانات القديمة ويحتاجون إلى معرفة المزيد عن السياق التاريخي. لقد أرّخت مشاركتي الأولى وحدّدت العصر الحديث بالكامل، ثم تتبعت جذور العصر الحديث إلى عشرينيات القرن العشرين. هذا المنشور يدفع التاريخ إلى أبعد من ذلك. الجمهور مرة أخرى هو المحلل الذي يخطط للعمل مع هذه البيانات القديمة ويحتاج إلى معرفة المزيد عن السياق التاريخي.

الاستمرارية والتغيير

يمكن إثبات وجود عدد قليل فقط من عناصر الأسواق المالية اليوم بشكل مستمر منذ تسعينيات القرن الثامن عشر:

1. أصبحت الشركة المساهمة ذات المسؤولية المحدودة – كهيكل قانوني يتمتع بسيولة معقولة للشراء والبيع – متاحة للمستثمرين الأمريكيين منذ ذلك الوقت. وكان حامل الأسهم دائمًا هو الرجل المتبقي، والمبتدئ في هيكل رأس المال، والأخير في صف الحصول على مستحقاته في حالة حل الشركة.
2. كما أن سوق السندات الحكومية، التي تتضمن أحيانًا إصدارات شبه سيادية فقط (سندات الولايات والمدن)، تعمل بشكل مستمر منذ تسعينيات القرن الثامن عشر.

باختصار، يمكن بناء سلسلة عوائد الأسهم والسندات الأمريكية التي تمتد لأكثر من 230 عامًا في الزمن. ولا بد لي من الاعتراف بأنه على الرغم من عقود من الجهود، فإن هذه البيانات لا تزال أقل جودة من بيانات ما بعد عام 1925. ومع ذلك، أعتقد أن السجل جيد بما فيه الكفاية لأغراض عديدة.

ولتتبع كيفية تطور أسواق الأسهم والسندات في تسعينيات القرن الثامن عشر نحو شكلها الحديث، سيكون من المرغوب فيه مرة أخرى العودة إلى الوراء.

من الحرب الأهلية إلى الحرب العالمية الأولى

إذا قرأت ما يكفي من التحليلات التاريخية التي تم إنتاجها في وول ستريت، فسوف تواجه عبارات مثل “منذ عام 1871، كانت الأسهم…” أو “كان هذا هو الأفضل”. [worst] عودة شوهدت على مدى 150 عامًا الماضية. من المسلم به أن هذه العبارات تظهر في كثير من الأحيان أقل مما تسمعه “منذ عام 1926″، ولكنك سوف تجدها.

ماذا حدث عام 1871؟ لا شئ. مثل عام 1926، فهو مرة أخرى تاريخ اعتباطي تحدده احتياجات وتفضيلات جامعي البيانات اللاحقين وليس أي منعطف تاريخي حقيقي.

كانت نقطة البداية الحقيقية للفترة الحديثة المبكرة هي نهاية الحرب الأهلية. بالإضافة إلى كونها نقطة مفصلية بارزة في التاريخ، فمنذ عام 1865 أصبح لدينا في متناول اليد ما يعادل وول ستريت جورنال و أ موديز دليل، مع نشر متزامن لأسعار الأسهم، وأعداد الأسهم، والأرباح، والأرباح، ومعلومات عن أسعار السندات، والكوبونات، ومبالغ الإصدار، وآجال الاستحقاق والشروط. ذلك المصدر، الوقائع التجارية والمالية، تم توفيره عبر الإنترنت من قبل فرع سانت لويس التابع للاحتياطي الفيدرالي.

الأسهم

عادةً ما تستخدم البيانات التي تم تثبيتها في عام 1871 بيانات من موقع ويب روبرت شيلر. يستنسخ شيلر بيانات الأسعار والأرباح والأرباح التي جمعها ألفريد كاولز في الثلاثينيات. كان لدى كاولز بيانات من عام 1917 فصاعدًا تم جمعها بالفعل بواسطة ستاندرد ستاستيكس، سلف ستاندرد آند بورز. وكانت مساهمته الفريدة هي دفع سجل الأسهم إلى الوراء بمقدار خمسة عقود.

ماذا وجد كاولز هناك في بداية بياناته عام 1871؟

• لقد حققت بورصة نيويورك بالفعل الهيمنة الوطنية. شعر كاولز أنه يستطيع بأمان تجاهل تداول الأسهم في البورصات الإقليمية أو خارج البورصة (في تلك الأيام التي كانت توصف بالتداول “على الرصيف”). لقد وجد 80% أو أكثر من القيمة السوقية في بورصة نيويورك – وهي نفس النسبة تقريبًا من إجمالي القيمة السوقية في الولايات المتحدة كما يمثلها مؤشر S&P 500 في يومنا هذا.
• ومع ذلك، كان هناك اختلاف رئيسي واحد. وكان هناك قطاع واحد يهيمن على بورصة نيويورك في هذا العصر: السكك الحديدية، التي كانت تمثل نحو 90% من رأس المال في بورصة نيويورك في البداية، ثم ظلت تشكل ما يقرب من 75% بحلول عام 1900.
• فقط في ثمانينيات القرن التاسع عشر بدأت مرافق الغاز والكهرباء في الظهور في سجل كاولز، ولم تظهر شركات صناعية إلا بعد عام 1890 – وهو أحد الأسباب وراء ظهور مؤشر داو جونز. صناعي متوسط ​​التواريخ فقط إلى عام 1896.

في الواقع، هذا هو السبب وراء تأجيل كاولز تاريخ بدايته إلى عام 1871. وكان ملتزمًا ببناء مؤشر متعدد القطاعات، كما أصبح ممكنًا بالنسبة للإحصائيات القياسية منذ عام 1917. وبحلول عام 1871 فقط، تمكن من الاستيلاء على عدد قليل من الأسهم التي يمكن أن يعتبرها “مرافق عامة”، “والتي شملت في حالته القنوات و”الصناعات” التي تعني مناجم الفحم وخدمات الشحن.

ولا ينبغي للمحلل اليوم أن ينخدع: ففي كل المقاصد والأغراض، كان مؤشر أسهم شيلر-كاولز عبارة عن مؤشر لقطاع واحد من السكك الحديدية حتى ما بعد عام 1900، عندما بدأت القطاعات في الانتشار، واقتربت من مستويات التنوع الحديثة بحلول الحرب العالمية الأولى.

وبطبيعة الحال، فإن المؤسسات التجارية من مختلف القطاعات ترجع إلى ما قبل عام 1900 بفترة طويلة، ولكن هذه الشركات إما لم تكن لديها أسهم متداولة أو لم تتداول في بورصة نيويورك.

في الواقع، توقفت البنوك وشركات الخدمات المالية عن التداول في بورصة نيويورك حتى قبل الحرب الأهلية. هذا القطاع غائب عن مؤشرات كاولز طوال الوقت.

تتعلق نقطة الاختلاف الأخيرة بعدد الأسهم المتاحة: كان هناك ما يقل قليلاً عن 50 سهمًا في مؤشر كاولز في البداية. لم يكن هناك 100 سهم حتى عام 1899 ولم يتم الوصول إلى 200 سهم حتى الحرب العالمية الأولى.

ومع ذلك، وبغض النظر عن الأعداد والتركيز القطاعي، فإن الاختلافات بين سوق الأوراق المالية في الولايات المتحدة في سبعينيات القرن التاسع عشر، نسبة إلى السوق في عشرينيات القرن العشرين، ليست أكبر كثيرا من الاختلافات التي تفصل بين عشرينيات القرن العشرين وسبعينياته. هناك استمرارية ذات معنى.

مع أخذ هذه التحذيرات في الاعتبار، يمكن للمحلل إلحاق بيانات Cowles-Shiller ببيانات ما بعد عام 1925 لإنشاء سلسلة شهرية من عوائد الأسهم تمتد على مدى 150 عامًا. ويمكن تمييز عائد السعر عن العائد الإجمالي، ويمكن حساب عوائد توزيعات الأرباح ونسب أرباح الأسعار، ويتم ترجيح العوائد بالقيمة، ويوفر شيلر مقياس التضخم لحساب العوائد الحقيقية.

السندات

انها معقدة.

لا يمكنك إنشاء سجل متواصل مدته 150 عاماً لعوائد الخزانة بالتوازي مع ما يمكن القيام به للأسهم. أو بالأحرى، يمكنك فعل ذلك — هناك سندات خزانة لها سجل تداول طوال الفترة ما بين الحرب الأهلية والحرب العالمية الأولى — ولكن الحساب سيكون كاذبًا من جوانب متعددة، ومن المحتمل أن يُساء تفسيره.

ولا ينبغي لك أن تضع الكثير من الثقة في أي رسم بياني لعوائد السندات على مدى 150 عاما تصادفه، ما لم يحتوي التقرير على حواشي سفلية وفيرة.

ينطبق هذا الحذر أيضًا على الحسابات التاريخية لمزيج 60/40 وغيره من مزيج الأسهم/السندات المتوازن، وهي التقارير التي انتشرت بعد الأزمة. سنة مروعة عام 2022. إن مكون السندات في أي تحليل متوازن للمحفظة يمتد إلى ما بعد الحرب العالمية الأولى هو أمر مشكوك فيه.*

*وإذا كانت تتألف حصرياً من سندات الشركات الطويلة، فإن السجل يعود بنا إلى فترة الحرب الأهلية. إن سجل السندات الحكومية هو الذي كان يمثل مشكلة قبل الحرب العالمية الأولى.

في الواقع، لا أستطيع وصف الـ 19^ذ القرن سوق السندات الامريكية في هذه السلسلة من المشاركات. سأوجهك إلى بحثي الأخير، “تقديم سلسلة شهرية جديدة لعوائد السندات الحكومية الأمريكية 1793 -2023″، والذي يقدم تاريخ سوق السندات من 1793 إلى 1925، ومناقشة مستفيضة حول نوع سلسلة السندات الحكومية التي يمكن أن تكون شيدت.

سأكرر وأؤكد على ما لم يكن موجودا في سوق السندات قبل الحرب العالمية الأولى.

1. لم يكن هناك سندات خزانة ولا معدل خالي من المخاطر. هناك سجل للأوراق المالية قصيرة الأجل يعود تاريخه إلى حوالي عام 1830، ولكن لم يتم إصدارها من قبل وزارة الخزانة، ومن المؤكد أنها ليست وكيلاً لأداة خالية من المخاطر. ومن ثم، فإن “الفواتير” في سجل جيريمي سيجل التاريخي تمثل أسعار الفائدة على الورق الصادرة عن “متاجر المفروشات الرجالية، وتجار السلع الجافة، والمعدات، والأحذية، والبقالة، وأغطية الأرضيات، وما إلى ذلك، ومصنعي القطن والحرير والسلع الصوفية. ” (فريدريك ماكولاي، ص340-341).

• ولم يكن هناك شيء سوى سندات الخزانة الطويلة، الصادرة بآجال استحقاق تتراوح بين 20 إلى 30 عاما، مع تقلص المعروض منها بشكل مضطرد بعد عام 1877 تقريبا، مع تحقيق الحكومة لفوائض ضخمة.

• وبحلول عام 1900، لم يكن هناك الكثير من السيولة في سوق سندات الخزانة، ولم تعد السندات الفردية يتم تداولها حتى كل شهر. تم حبس السندات في الخزانة لتأمين تداول الأوراق النقدية الوطنية. انظر ورقتي للحصول على تفسير. فقط بعد تعويم سندات الحرية بداية من عام 1917، بزغ فجر سوق الخزانة الحديثة: سوق عميقة وسائلة من الأدوات التي تضمنها القوة المهيمنة على العالم، والقادرة على العمل كمرساة لحيز الدخل الثابت.

في الختام، فيما يلي تأكيدان أكثر وضوحًا حول سجل السندات المتاحة قبل الحرب العالمية الأولى:

• لا تقبل عوائد سندات جيريمي سيجل من عام 1871 إلى عام 1920.
• لا تستخدم سلسلة “GS-10” لروبرت شيلر في هذه الفترة.

كلتا سلسلتي العودة لهما نفس المصدر: سلسلة العائد التي جمعها سيدني هومر في كتابه عام 1963 تاريخ أسعار الفائدة. دون علم سيجل أو شيلر، وربما هوميروس أيضًا، فإن مصدر تلك السلسلة يمثل إشكالية كبيرة، إلى حد كونه خياليًا، كما هو موضح بمزيد من التفصيل في ورقتي.

لا تذهب إلى هناك.

المقال التالي والختام في هذه السلسلة سيلقي نظرة على الأسواق الأمريكية قبل الحرب الأهلية.

مصادر

1. ال الوقائع التجارية والمالية موجود في فريزر [https://fraser.stlouisfed.org/title/commercial-financial-chronicle-1339?browse=1860s]. مجاني، عبر الإنترنت، وقابل للبحث (ضمن حدود التعرف الضوئي على الحروف).
2. بيانات شيلر موجودة في [http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm]. القيم الشهرية هي متوسط ​​أربعة أو خمسة أسابيع في الشهر، مما يحد مرة أخرى من التقلبات.
3. كتاب كاولز الذي يصف جهوده في جمع البيانات وبناء الفهرس متاح على الإنترنت على الموقع: [https://som.yale.edu/centers/international-center-for-finance/data/historical-financial-research-data/cowlesdata]